光伏在今年的新能源行業中算是表現不錯，出現了結構性的增幅，A股的單晶硅和光伏電站概念漲幅喜人，港股中主營光伏上中游的光伏龍頭保利協鑫能源年初到高點漲近一倍、運營光伏電站龍頭協鑫新能源到11月漲幅超過80%，其他光伏股或多或少都有一波不錯的漲幅，但是在最近一個月，光伏股都迎來了一波回調，臨近年末，很有必要對行業的未來做個展望，才好拿捏進退。

一、宏觀看光伏未來

我國全社會用電量增速都在6.5%以上，18年預計在5~6%。未來這部分用電增量，火電正在被替代，水電制約多發展慢，核能有安全的顧慮，可以預想的是，除了對于火電的替代外，新增的發電量將主要由風、光、燃氣三種清潔能源承載，三者發電量增速超過20%，每年投資額約7000億元，光伏正是其中發展最快的能源。

今年的光伏裝機量大幅超預期，2017年前三季度，我國新增光伏裝機約43GW，同比增長65.4%，累計裝機量約120GW，同比增長72.6%。其中新增分布式裝機15GW，同比增長了300%以上，累計分布式光伏裝機量超過25GW，占比達到21%，分布式裝機遠超預期。全年來看，光伏因分布式爆發新增裝機量預計達55GW。

能源局新能源司長朱明通知發文表示，要確保實現2020、2030年非化石能源消費占一次能源比重15%、20%的戰略目標。并提出力爭到2035年，我國能源需求的增量全部可由清潔能源提供，可再生能源發展進入增量替代階段。

由于光伏過去遠超計劃的裝機量，2018年到2022年全球光伏市場需求同比增長將實現階段性平穩，預計2017年全球光伏新增裝機92GW，同比增長29.22%。2018年新增裝機穩定增長，年均增長率將回落到5%~6%。

　　二、行業三大變化出現的結構性機會

1、上游硅料平穩，上中游其他領域業績或受壓

隨著技術的進步，上中游價格下降是無法避免的趨勢，但是不同的細分領域有所區別。

上游晶體硅冶煉成型至硅棒或硅錠的行業是技術導向性的行業，雖然中國產能占全球總產能48.5%，但遠遠不足以滿足需求，一直在外進口，截至如今進口量仍在增加，2017年1~9月份累計進口多晶硅12.03萬噸，同比增加15.34%。中國占了原材料需求近90%，但產量完全沒有跟上，隨著產能的提升將進一步占據進口的份額，而實際上，各大廠商已經密鑼緊鼓地擴產能，保利協鑫控股的江蘇中能的多晶硅產能在今年4月初投資56.82億元，在新疆建設總產能為6萬噸的多晶硅生產基地，并預計到2020年其擁有的多晶硅產能將達11.5萬噸。通威股份控股的四川永祥目前產能為2萬噸，今年擴產5GW的包頭項目后，其規劃的多晶硅產能將達到12萬噸，而憑借著成熟的技術，質量優良，產量上最大的企業將憑借規模優勢脫穎而出。

雖然由于中游金剛線技術的改進，對于硅料的需求將會有明顯的減少，40GW多晶硅片金剛線改造就會使得上游硅料需求減少4萬噸以上，但短期來說，并不會有太大影響。

相比之下，硅片以及中游戰況將會比較慘烈，隨著技術的進步以及激烈的行業競爭，晶體硅電池片成品呈現一路往下的趨勢，硅片、電池片、組件產量16年占全球產量比例為91%、71%和73.6%，而這個行業現在是以中國企業為主導。在這一領域，全球前10的廠商中國幾乎全部獨攬，產能超過總產能的一半以上，國內人工成本的上升也讓這些企業開始謀求新出路，隨著上網電價補貼的減少，會倒逼上中游壓縮利潤，長遠來看可以通過技術水平上升來抵消，但短期來說，上中游的利潤在激烈的競爭下可能會被進一步壓縮。

根據測算，18年后新裝機會在55GW基礎上上升，但增速會變慢，對于整體來說，產能相對過剩仍然會存在，要看未來具體的新裝機量和產能的落地情況。在全球的需求減緩下，各個廠商的低價拼量的戰爭將會持續，尤其是金剛線切割改造以后，整個硅片端的產能立刻提升25%，殘酷的低價競爭降很可能會產生。

另外，光伏的輔助裝備，如逆變器，支架，背板等，這些行業競爭并沒有光伏本身主體激烈，毛利率都在30%，在行業量上上去時，相比于光伏電池與組件本身，量增業績增的邏輯可能會更加順暢，這個行業會稍好一些。

2、集中式轉向分布式，單晶的機構性機會

中國光伏行業協會秘書長王勃華在17年光伏大會上給出的數據顯示，1到9月新增裝機42GW左右，增長了60%，其中分布式增長了300%以上。比以往不同，光伏新增裝機的結構出現較大變化，分布式光伏新增裝機增長3倍，在新增裝機中占比接近40%，而去年同期，分布式光伏在新增裝機的比重僅有10%。

再從新增裝機布局看，由西北地區向中東部地區轉移的趨勢更加明顯。華東地區新增裝機為825萬千瓦，同比增加1.5倍，占全國的34%。華中地區新增裝機為423萬千瓦，同比增長37%，占全國的17.3%。西北地區新增裝機為416萬千瓦，同比下降50%。分布式光伏發展繼續提速，上半年浙江、山東、安徽三省新增裝機均超過100萬千瓦，同比增長均在2倍以上，三省分布式光伏新增裝機占全國的54.2%。

對于集中式光伏來說，分布式光伏的補貼較少低于預期，相對來說，分布式電站的IRR高于集中式，這是政策的傾向。

發改委2016年12月6日發文表明，2017年1月1日之后，一至三類資源分別調整為0.65元/0.75元/0.85元，同時表示今后光伏標桿電價根據成本變化情況每年調整一次。從2015年到2017年光伏標桿電價共下調0.25元/0.2元/0.15元，導致了集中式光伏以0.65元每千瓦的價格對比0.6元以上的成本，利潤變得很薄。而另一方面，分布式由于不占用土地，純并網發電成本僅為0.55元左右，分布式實行0.42元/kWh的度電補貼政策，這個標準自2013年確定，迄今未做調整，加上各地還有地方補貼，分布式光伏的補貼力度比起集中式有著天淵之別。隨著陸上風電、集中式光伏補貼水平不斷下調，分布式光伏補貼下調或許未來會到來，而這樣的預期，將會直接刺激分布式光伏的搶裝熱潮。

過去由于受制于屋頂資源有限、項目融資難、政策配套難等因素，過去幾年分布式光伏的裝機都大大低于預期。數據顯示，2014年規劃光伏新增裝機只完成當年目標的26%，而16年、17年的分布式光伏分別以2倍和3倍的增長速度在增長，而這樣的增長首先是下游的EPC的天堂，而分布式由于建設面積的要求，需要轉化率更高的單晶硅，單晶硅隨著技術的成熟，成本已經下降到貼近多晶硅的水平，性價比正在不斷提高。而國內走單晶硅路線的廠商并不多，就導致了單晶硅產業鏈供不應求。

數據顯示，目前國內單晶組件年產能不足15GW，在產能充分釋放的情況下，分配到每季度的單多晶產量分別是3.7GW。而第二批?領跑者?項目中，有4.3GW單晶要搶在明年一季度扎堆采購組件。除了“領跑者”項目，單晶的產能還要滿足出口等其他需求，而“領跑者”項目就有4.3GW的剛性需求，單晶組件供應缺口達14%。據預測，全球分布式光伏預期至2020年的累計增速范圍47.78%-193.33%，遠高于集中式光伏10.43%-106.44%的累計增幅。

拋開短期的機會不說，由于單晶轉化效率和占地面積更低，是光伏發電，尤其是分布式發電的首選。據EnergyTrend公布的數據，2015年全球光伏市場中，單晶硅片比例已上升至18%(多晶硅片比例減少至76%)，2016年，單晶市場占有率已進一步攀升至20%以上。由于成本的快速下降和對未來技術更佳的適配性，摩根斯丹利預測，單晶市場份額預計可在全球范圍內增長至35%，到2020年有望增長至50%。

中國光伏行業協會數據顯示，2016年，中國單晶市場份額已經突破性的提升至24.5%。高效單晶產品需求仍將提升，預計2025年單晶的市場份額達到48%，其中N型單晶硅電池的市場份額將從2016年的3.5%提高到2025年的30%，而多晶硅電池的份額將由2016年的80%下降到2025年的48%。高增長的單晶需求和略緊的供給造就了今年的單晶硅行業的爆發，今年的隆基股份增幅超過200%就是這個原因，現在如保利協鑫能源正加緊生產單晶硅片，單晶硅18年很有可能會保持高景氣度。

3、從“棄光”到就地消納，電站建設運營的機會

以國家的規劃，未了改變棄光的現象，并留足時間發展配套設施，未來比較長的期間內，都會堅持采取就地消納的方向，分布式將成為主基調。而從分布式興起作延伸，電站的建設和運營將在一定時間內，因為補貼以及光伏發電量的高速上升而受益。首先收益的是EPC企業，EPC企業營收規模也上半年出現較快增長，國內較大的EPC企業相關業務營收增幅在50%以上，同時，由于產品價格較去年同期降幅明顯，光伏系統價格降幅卻更小，因此EPC企業迎來了收入和毛利率雙雙大幅增長。

另外，專注于電站運營的企業也將會從中收益，從整個行業鏈的觀察中，電站運營的電費收入毛利率遠遠高于其他環節。

中電聯在8月16日發布的《2017年1-7月份電力工業運行簡況》中提出，1-7月份，全國基建新增發電生產能力6884萬千瓦，比上年同期多投產409萬千瓦。其中，水電669萬千瓦、火電1884萬千瓦、核電109萬千瓦、風電730萬千瓦、太陽能發電3492萬千瓦。水電、風電和太陽能發電分別比上年同期多投產148、49和1366萬千瓦，火電和核電分別比上年同期少投產931和223萬千瓦。量上的提高將會直接變為電站的收入。

光伏已經過政策扶持期進入了市場導入期，扶持政策逐步退出，未來光伏電站將在市場作用下增長。扶持政策逐步退出期間，執行電價和建造成本的對比，將最終反應到建成電站的資產收益率。

根據當前所了解，光伏電價或將在2018年1月和7月分別下調分布式和集中式兩種上網電價。兩個時段的下調都將引起需求側的變化從而引發上游價格變化。據測算，若下年的光伏上網標桿電價下調超過15%，就會對于顯著影響電站建設成本，就會出現搶裝的現象，按照今年的經驗，預計就算出現搶裝現象并不會像15、16年對光伏行業產生大沖擊和業績的扭曲。由于這樣的預期依然是有的，所以，以分布式光伏為發展點的光伏行業，在關注18年的補貼下調合理的情況下，18年第二季度或是一個比較合適的投資時機。今年下半年，協鑫新能源(451.HK)進行了大量的融資，最為中國第二大的光伏運營企業(第一是國電投)手握超過百億現金，18年很有可能會有大動作，值得留意。

三、尾聲

上述的分析，其實是偏向于短期的分析，而長期來說，真正的光伏大時代，是在電平價之后，所謂電平價即當發電側上網電價與各種附加費之和等于用電側電價時，即可實現平價上網。目前部分光伏電站度電成本已經下降至0.5-0.6元/度，用戶側基本實現平價，比預想的2020年實現快了2年未來隨著系統成本的進一步下降，光伏上網標桿電價的下調將會使用戶側實現全面平價。

當光伏實現全面平價，意味著在相同的價格上，人類可以使用更加清潔環保而且可循環的能源，大家都知道會選哪個，而且在能源的成本方面，光伏的潛力非常廣闊。在美國在資源條件較好的地區，光伏甚至成為了當地最為廉價的能源，目前國際最低的光伏電價已經達到1.79美分/kWh，折合人民幣0.13元/kWh。平價上網之后，真正的光伏發電大周期才會降臨，光伏行業的體量將不是現在的這樣的一個數量級，隨著光伏產業的技術的進步，制造成本的降低以及國家支持下“領跑者計劃”的實施，全面平價上網很有可能會提前實現。今天看光伏不起，過后很可能會讓自己高攀不起。

回到當下，標桿電價下調是大勢所趨，電價的下調只會更加擠出發展比較落后的，倒逼企業技術進步和提高經營效率，贏得競爭將會贏得全部。裝機總量的提升是大勢，龍頭大企業并不會受到根本性影響，上中游一場激烈的行業重整后，勝者得天下。而下游的分布式發電站，短期有量上的激增和政府的補貼，將會刺激行業的向好，長期來看，平價后，光伏電站很可能在很長一段時間內成為最賺錢的行業。