IPO在即的阿里巴巴集團北京時間8月13日凌晨更新招股書，披露經阿里巴巴董事會、雅虎、軟銀、小微金服等各方審議通過的阿里巴巴集團和小微金服集團的股權和資產購買協議，并終止了2011年各方達成的框架協議。
兩版協議相比，變化到底在哪里？這些變化背后又有哪些安排，出于何種考慮？以下是根據招股書及一些公開資料進行的分析：
一、阿里集團至少獲93.75億美元回報
公開資料顯示，2011年7月，阿里巴巴集團、雅虎和軟銀就支付寶股權分拆事宜簽署的正式協議主要包含兩層：
一是支付寶每年向阿里巴巴集團支付49.9%的稅前凈利潤，以支付知識產權許可費用和軟件技術服務費。當支付寶或者其控股公司上市或發生其他變現事宜后，將不再需要支付上述費用。
二是支付寶的控股公司承諾在上市時予以阿里巴巴集團一次性的現金回報。回報額為支付寶在上市時總市值的37.5%，回報額將不低于20億美元且不超過60億美元。
這一次新協議中，利潤分享對象、比例、金額均發生了變化。
新協議明確，阿里巴巴集團將獲得37.5%的小微金融服務集團稅前利潤；一旦小微金服上市，阿里巴巴集團可以選擇“利潤分享”終止，從而一次性獲得IPO時小微金服總價值的37.5%(取消上下限額)。
自2013年3月份，阿里巴巴以旗下金融資產籌建小微金融服務集團以來，除支付寶外，集團版圖還包涵了中小企業貸款、天弘基金、招財寶、眾安在線等資產。
新協議把利潤分享對象從支付寶擴展到整個小微金服，對阿里巴巴及其主要股東雅虎、軟銀來說是利好消息。正因如此，在蛋糕變大的基礎上，切分蛋糕的比例隨之調整，利潤分享比例從49.9%調整為37.5%。
另外，新協議還取消上市時給與阿里巴巴集團一次性現金回報的上下限。此舉意味著消除了阿里借此獲利的天花板，這對即將IPO的阿里巴巴及其股東雅虎、軟銀來說形同于獲利倍增。
根據招股書中披露的信息，在新協議中各方約定的小微金服的合資格IPO的估值需超過250億美元，融資金額超過20億美元。按37.5%的比例計算，阿里巴巴集團可以獲得的一次性現金回報將不低于93.75億美元，這將比2011年框架協議的20億美元下限高出近4倍。
二、厘清阿里和小微商業關系
新協議還就阿里巴巴集團目前仍然持有的少部分金融資產的處置拿出了解決方案。
新的協議明確了阿里巴巴集團和小微金融服務集團、支付寶之間的財務和商業關系，首次以協議形式厘清了雙方的業務范圍，承諾避免同業競爭。
具體處理方式是，在取得監管批準及符合慣常交割條件的前提下，阿里向小微金服出售仍持有的中小企業貸款業務，售價為現金32.19億元人民幣，這一現金對價較中小企業貸款業務經營實體的合計賬面價值有一定溢價。
除這一現金對價外，阿里還將以專有技術和相關知識產權費用的名義，向小微金服收取為期七年的年費。
2015-2017年，小微金服每年向阿里集團支付的年費為中小企業貸款業務每日平均余額的2.5%；2018-2021年，年費的費用則與2017年支付的金額相等。阿里方面預計，這些交割條件將在2014年四季度完成。
與中小企業貸款業務出售相配合，阿里同樣以現金為對價向小微金服出售對公司不具重要性的其他實體。
通過出售的形式調整完現有業務框架后，阿里巴巴和小微金服兩大集團還對未來作出不競爭承諾，同意各自對進入或參與另一方所從事的相同業務領域的能力進行某些限制。
根據協議規定，小微金服不可以從事阿里巴巴所從事經營的任何業務及其邏輯外延覆蓋的業務，而阿里巴巴也被限制從事某些與小微金服有關的特定活動，包括提供和分銷信貸和保險，提供投資管理和銀行服務，支付處理服務，租賃、融資租賃和相關服務，外匯 產品有關的交易、做市、經紀服務，證券、商品期貨、基金、衍生品及其他金融產品的分銷，以及提供信用評級、信用報告。
在招股書中，阿里巴巴認為理清和小微金服的業務范圍對公司是有益的，此舉可以幫助公司將業務集中于互聯網相關服務并盡量減少與信用違約、資本集中、舉債經營和監管要求相關、且金融業務所固有的直接風險，同時還可以獲得額外收益。
對于小微金服來說，拿到這部分金融資產，和阿里集團簽下不競爭承諾，除了能補全業務版圖外，更重要的是能夠避免阿里巴巴集團的同業競爭，專注互聯網金融的發展。
三、阿里或將持有小微金服33%股權
新協議還為阿里巴巴集團入股小微金服保留了可能性。
協議提出，在小微金服提出申請并獲得相關監管機構書面批準的情況下，小微金服將增發33%的新股，以交換阿里巴巴集團“利潤分享”和現金補償的權益。
也就說，一旦阿里巴巴持有小微金服33%的股份，小微金服則無需每年再將稅前利潤的37.5%支付給阿里巴巴，也無需在IPO時一次性支付37.5%的市值給阿里巴巴。
若監管允許阿里持股比例在33%以下，則以監管允許的最大比例來執行，利潤分享按比例扣減。如果增發行為發生在小微金服IPO后，阿里的持股比例將視IPO情形成比例減少。
同時，協議還給阿里巴巴特定的反稀釋優先購買權。
根據協議，上市前，阿里巴巴有優先認購小微金服增發股份的權利，以維持其33%的持股比例。行使該優先購買權認購增發股份的費用以小微金服要支付給阿里巴巴集團的許可使用費來抵消，可以抵消的金額最高不超過15億美元。
簡單來說，小微金服未來如果增發新股引入其他投資者，阿里巴巴的持股比例就面臨被攤薄，阿里巴巴要維持自己的持股比例就必須自己也認購增發的股份。
這時候，協議給予了阿里巴巴15億美元的抵消額度，即認購增發股份的費用如在15億美元之內，阿里巴巴將不需要自己花錢。如果超過15億美元，多出的部分，阿里巴巴要么自掏腰包進行股份認購以維持自己的持股比例，要么接受持股比例被攤薄。
若最終監管允許，這一帶有先決條件的條款，將讓新協議變得更有含金量。阿里巴巴集團將因此成為小微金服的戰略投資者，從而從短期分享小微金服的利潤變成股權形式上的長期分享。
不過，這一安排的重點在于監管是否允許，目前還存在很大的不確定性。阿里巴巴集團在招股書中也表示，“我們認為在目前的監管規定和操作下，我們持股小微金融服務集團一事不會獲得必需的境內監管審批，我們也無法保證短期內這些監管規定和操作會有所改變。”
四、支付寶2014財年稅前利潤超35億元
招股書披露了支付寶過去三年按照2011年框架協議付給阿里巴巴集團的稅前利潤金額，2012、2013和2014年會計年度分別為人民幣2700萬元、人民幣2.77億元及人民幣17.64億元。
根據2011年7月的框架協議，支付寶每年需向阿里巴巴集團支付49.9%的稅前利潤，這意味著2014年支付寶的稅前利潤超過35億元人民幣。
五、阿里有權參與推薦和任命一名小微金服董事
協議中還披露，阿里有權和小微金服一同推薦和任命一名獨立人士，由小微金服向董事會提名由其擔任董事，這一安排有利于維護阿里在小微金服所享有的權益。
根據規定，馬云及其他關聯股東將基于所持股權，對這一提名投贊成票。阿里巴巴和其他新版協議的當事方將在協議簽署后60天內對首位小微金服的獨立董事人選達成一致。
如果該獨董辭職或因其他原因令該獨董席位產生空缺，只要軟銀仍持有阿里巴巴至少20%的股份，且在滿足若干其他條件的情形下，軟銀和馬云將采取一致行動代表阿里巴巴遴選出替代人選。
同時，阿里巴巴還將在董事會下籌建一個獨立委員會，成員由獨立董事、非阿里巴巴公司雇員的董事和軟銀提名的董事會成員組成，就新協議可能采取的若干行動，都需要獲得該獨立委員會的批準。
六、馬云個人不會從這一系列調整中獲益
招股書再次確認了馬云個人在小微金服的直接和間接持股比例，不會高于其在阿里巴巴集團所持有的比例。
2013年11月，小微金服首度披露股權架構時，馬云已對外界做出過上述承諾。此次披露的相關內容顯示，未來馬云直接和間接所擁有的小微金服的股票比例，會隨著時間推移不斷降低，最終不超過其在阿里巴巴集團所持有的比例，并且這一減持過程將不會使馬云獲得任何經濟利益。
據招股書顯示，馬云目前在阿里巴巴集團的持股比例為8.9%。
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