北京時間8月21日 據Seeking alpha網站刊文指出 國際計算機技術和IT咨詢公司----國際商用機器公司（NYSE:IBM）憑借信息技術和業務流程知識解決業務問題有著“藍色巨人（Big Blue）”之美譽。該公司始建于20世紀，一直是少數幾家可以與時俱進、適應環境變化的公司之一。
對IBM而言，最大的變革就是從技術轉型，躋身為一家服務提供商。雖然IBM在技術領域一度遭受冷遇，但是在Ginni Rometty的英明領導下，該公司依然面貌一新，變身為一家服務提供商。2012年10月，Ginni Rometty被聘為IBM的總裁、主席兼首席執行官。自1991年起，她就在IBM擔任重要職務。因此，她對藍色巨人IBM可謂了如指掌。
IBM正在向基于服務的業務轉型，但是，就現狀而言，安全邊際不得而知。
軟件業務容易進行技術轉型
IBM一直在努力進行自身轉型。最近，傳統業務運作并沒有因技術領域的所有變革而表現出色。這一轉型使得多個業務部門被剝離出來，例如 System x、微電子和客戶服務。該公司會繼續將資源投入到利潤更高、發展更快的業務當中。
軟件業務的利潤率大約是50%。在這個行業，競爭可能非常激烈。Microsoft （NASDAQ:MSFT）、CA， Inc. （NASDAQ:CA）、SAP（NYSE:SAP）和Oracle （NYSE:ORCL）都讓IBM面臨著非常嚴峻的競爭環境。
門檻低易于向服務業務轉型
盡管IBM具有很強的品牌知名度和龐大的規模，提供各種各樣的產品，可以應對競爭壓力，但是涉足服務業務的門檻還是比較低的。競爭對手如林，有Accenture （NYSE:ACN）、Computer Sciences Corp. （NYSE:CSC）、Infosys （NYSE:INFY）、Fujitsu （OTCPK:FJTSY）、HP （NYSE:HPQ）和Amazon （NASDAQ:AMZN）。每天似乎都有新的信息技術業務涌現。服務業務占整體收入的45%左右，因此需要隨時予以密切關注。
債務似乎逐漸增多
初看上去，IBM似乎債臺高筑。2014年年底債務高達408億美元，而2008年年底只有339億美元。全球融資業務背負這筆債務中的大部分債務，依靠應收賬款提供支持。非全球融資業務負債117億美元。
此外，一直以來，IBM主要通過現金而非債務回購股票。但是，發展戰略性業務的支出將利潤壓得捉襟見肘，這種情況可能會持續到2015年年底。
收入減少堪憂
由于貨幣波動和最近的業務剝離，收入較去年同期減少12%。調整后的數據也顯示收入平平。但是，由于要歷經這一轉型階段，預計收入在2015年內保持低位。據預期，云計算和戰略性業務的發展將不再像往年那樣強勁。另外，考慮到2/3的收入來自美國境外，貨幣波動問題可能在2015年內也一直存在。
投資概述
具有品牌知名度和專有技術的國際化IT和技術服務公司
IBM的全球收入幾乎高達900億美元，擁有400，000多名員工。該公司籍著IT和業務流程知識將其頂級業務解決方案打造成非常引人矚目的產品。這就為客戶創造了巨大的價值，讓他們在系統部署到位后很難再改用其他產品。
在過去10年里，該公司的ROIC一直保持在20-30%的水平，這充分證實，在高度競爭的領域，它有著令人難以置信的運作能力。如果一家公司在很長一段時間內都能在收入方面表現得如此出眾，這無疑會讓人們對其潛在的競爭優勢嘆為觀止。
IBM的產品一直為全球知名企業所使用。在前60大銀行中，有90%的銀行都基于IBM產品運行他們的IT系統，90%的全球信用卡交易都在IBM大型機上進行，而80%的航班預訂也都通過IBM軟硬件來完成。總之，全球有70%的企業數據都通過IBM的重要大型機加以管理。
服務業務是基于經常性收入的模式
該公司成功地放棄了商品類業務，例如2001年放棄平板顯示器業務，2002年放棄硬盤驅動器業務，2005年放棄個人電腦業務，2007年放棄打印機業務，2014年放棄x86服務器業務。轉型期間，它一直承諾將注意力放在高價值的服務業務上。從本質上講，60%的服務業務是可持續的，這得益于大型機和外包協議。
IBM的服務積壓訂單價值超過1280億美元，其中規模較大的技術服務交易于2014年完成，這在今年的收入中有所體現。在未來幾年，這些積壓訂單將提供穩定（并且相對可預測）的收入來源。
三大戰略是轉型的主要焦點
1） 將40億美元的支出轉用到數據、云和合作。這有助于推動IBM在市場中脫穎而出。該公司一直在打造創新性的產品，例如面向企業的混合云。它已經設立了明確的業務部門，旨在關注每個戰略性需求，例如IBM Healthcare、IBM Commerce、IBM Analytics、IBM Cloud和IBM Security。
2） 對核心特許經營體系不斷創新。在這種競爭日益加劇的環境中，企業依然需要高級分析。這幫助IBM在2014年簽署了近50份合同，價值超過1億美元，同時還幫助它維護了價值1280億美元的積壓訂單。
3） 將通過開放式生態系統和合作關系實現未來創新。該公司已經與諸多大牌知名公司建立合作伙伴關系，例如 Twitter （NYSE:TWTR）、Apple （NASDAQ:AAPL）、SAP （SAP）、SoftBank （OTCPK:SFTBY）和Tencent （OTCPK:TCEHY）。這是該公司發展戰略中的新組成部分。IBM Watson Ecosystem將攜手渠道中的4，000多家公司共同發展。
變數與機遇并存
市場對于IBM從傳統硬件業務轉型到服務和軟件領域仍頗為關注。2013年，服務和軟件業務分別給該公司帶來44%和48%左右的利潤率。硬件業務帶來的利潤僅占到8%左右。華爾街仍將此視為主要障礙。轉型似乎已經塵埃落定，IBM將在適合的行業中開始展開競爭。
最近，較新的業務、分析和云技術呈現強勁的增長勢頭。據預計，收入貢獻率從2014年的27%增至2018年的40%。
管理團隊對股東有利
很多人認為，該公司只能按這種節奏回購股票，因為業務發展緩慢。這“也許”是真的，但并不能改變事實，那就是在企業業務周轉時，以低于內在商業價值的價格回購股票可以為股東創造更多的價值。即使收入和現金流停滯不前，保持在當前水平，投資者也能從中受益，因為他們可以獲得分紅，對業務享有更多所有權，而且企業的內在商業價值也會提升。
IBM已經連續19年上調了股利，并且在過去的99年里每年都支付股息。據預計，這一趨勢將會一直持續。
估價：安全邊際較高
在估價方面，IBM的P/FCF為11.61（FCF收益率為8.61%），EV/EBIT為9.86，遠期P/E為9.62，P/S為1.77，而股息收益率為3.11%。
未來本身是未知且無法預見的（即使可能性很高）。由于沒有預知未來的水晶球，因此，安全邊際無疑是每項投資的關鍵所在。
對于質量較低的投資，建議考慮較高的安全邊際（現行價格與內在商業價值之間的差價較大）。如果預期在短期內實現回報或業務回報將隨著時間的推移累加（有很大可能性），則質量較高的業務或投資不一定需要現價遠遠低于內在價值。
在估價方面，安全邊際可以通過以下一種或兩種方法獲得：
1） 低價購買保守估計的企業的未來自由現金流
2） 購買低于清算價值并在3到5年內具有最佳盈利能力的業務。
對于IBM，分析師建議根據其未來貼現自由現金流評估業務，以此確定是否存在安全邊際。
在評估任何企業時，必須關注自由現金流（以及其競爭地位的持久性）。
分析師是從FCF數據入手來評估IBM的。
2014年，IBM的業務現金流價值168.7億美元。同年，資本支出為41.9億美元。據保守估計，凈自由現金流大約價值126.8億美元。分析師認定，收入可能持續走低，這是因為TTM FCF只有132.4億美元。
在過去5年和10年里，IBM 的FCF在業務轉型階段分別增長了0.70%和9.00%。在此過程中，IBM的收入不斷增加，而在過去10年里，ROIC達到了20-30%。資本成本似乎相當穩定；但是，在增長恢復時出現資本成本在一段時間內隨收入增長的現象也就不足為奇了。
IBM所在的行業相當穩定，而且具有高品質的性質，分析師將使用短期平均自由現金流（3年）。2012年至2014年這3年的FCF平均值為136.3億美元。鑒于業務相當穩定，再加上公司的競爭優勢較強，分析師將使用10%的保守貼現率。據分析師預期，這一FCF數據將隨時增加，因此據信，這是一項相當保守的數據。
即使在進行了所有的FCF推測后，企業最終仍有價值。因此，分析師預測，保守估計的話，該企業10年后的價值是10倍的FCF再加上企業所有額外資本。IBM的現金價值87億美元。據預計，該數據會隨時增長，因此，分析師將87億美元看作過剩資本的保守數據。
分析師假定，在不久的將來，IBM將繼續回購股票。但是所做的假設比較保守。因此，將使用當前的9.867億股發行量進行計算。
根據這些數據，在未來10年里，IBM將出現3種增長情況，這是非常保守的估計。分析師還將根據每種情況的可能性提供概率權重。下面使用三種不同假設來看一下這三種情況，了解一下如何運用各種值和每種情況的可能性得出內在價值的相對保守的估計值：
零增長情況1：第1-10年FCF呈現零增長
中幅增長情況2： 第1-10年FCF增長5%
大幅增長情況3： 第1-10年FCF增長10%
IBM的貼現現金流價值從147.15美元到260.28美元不等。股價每股154美元左右，這為分析師的加權假設和高幅假設提供較大的安全邊際。分析師堅信，在可預測的未來，FCF最有可能增長5-10%，這是他們以90%的概率權衡情況2和情況3的原因所在。股價仍低于以上兩種情況下的水平。
這樣就得出了加權內在價值每股222.63美元。由于現行股價大約每股154美元，因此，這似乎是一個潛在的機會。
結論：機會難得，回報豐厚
IBM的股價從2013年的最高點回落了27%。雖然后來股價一直穩中有降，但是，鑒于收入和營收停滯不前，IBM的FCF收益率達到8.61%，而股息收益率達到3.11%。這就暗示著有11.72%的潛在回報，這對投資者來說是很有吸引力的。
考慮到股價遠低于分析師保守估計的內在價值，按目前的水平來說，這似乎是一個絕佳的機會。對高品質的企業來說，這可能才是合理的價格。它應該會吸引收入型和總回報型投資者。基于當前的股價水平，投資者應當可以獲得豐厚的回報。
溫馨提示：投資FCF收益率達到10%左右的高品質企業，這種機會非常難得。
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