有望依然獲益于數據業務增長

盡管來自中國移動的競爭壓力越來越大,我們認為中國聯通依然可以在中國數據業務的增長中獲益良多。在過去的五年間,中國聯通建立的3G品牌口碑良好,用戶體驗優異,而且受益于3G網絡的建立,其2G網絡的質量和覆蓋范圍也得到了改善。4G時代,中國聯通可依托于現有3G網絡先提供HSPA+服務,隨后將其流量最大的20-30%的基站升級至FDD-LTE。根據我們的估算,中國聯通將是主要電信運營商中4G資本投入需求最少的公司。

利潤敏感性是主要的負面風險

互連互接費的調整(從0.06元/秒降至0.04元/秒)本應使中國聯通的利潤增長達到30-40%,可是成本的提高和增值稅的影響可能會抵消利潤增長。若不計增值稅影響,我們相信中國聯通在2014/15可以保持30%的利潤增長率。但隨著2014年4月1日增值稅的實施,盈利可見度會大幅降低。我們下調2014/15年EPS預測9%/20%。但我們認為中國聯通在未來兩年依然能夠實現盈利增長。

FDD-LTE牌照的發放可能成為催化劑

我們預計信息產業部會在中國電信日(5月17日)前后允許中國聯通和中國電信開始FDD-LTE的網絡試運營。若如此,基于公司現有的良好的3G網絡,中國聯通最早將于2014年底建成能與中國移動競爭的4G網絡。

估值:維持“買入”評級

我們對整個中國電信行業持謹慎態度。相對而言,中國聯通依然是我們的首選,因為其未來兩年的利潤有望保持增長趨勢。我們的現金流貼現模型給出的目標價格為3.9元(WACC=10.3%;g=2%,原目標價為4.6元)。