編者按：Snap的股價(jià)之所以可能下跌，不是因?yàn)樘潛p太多，而是因?yàn)榭床坏较ＭＩ鲜械臒狒[已經(jīng)結(jié)束，面對(duì)移動(dòng)社交市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，Snap是否會(huì)繼續(xù)墮落，甚至淪入到今天Twitter的尷尬境地，還是會(huì)突破重重包圍殺出一條血路，這都將值得我們持續(xù)關(guān)注。本文編譯自 Martin Peers 在 The Information 發(fā)表的“Why Snap Stock May Have Further to Fall”。
自從Snap在3月初上市以來，對(duì)該公司股價(jià)利好的訊息簡直就像Snapchat應(yīng)用上“閱后即焚”的消息一樣短暫。偶爾的正面消息也只能讓該公司股價(jià)上升一到兩天，然后它又會(huì)立刻回落。
而且，預(yù)計(jì)在未來幾周，Snpa的股價(jià)可能還會(huì)進(jìn)一步下跌。根據(jù)花旗集團(tuán)最近發(fā)布的一份報(bào)告，到了7月底，Snap的大部分早期股東將從銷售限制中解脫出來，這意味著有可能重新進(jìn)入流通的Snap股票數(shù)量將從1.8億股增加到11億股左右。然而，這其中的大部分都不能夠被購買，Snap的CEO埃文斯·皮格也不太可能賣掉他的2.11億股股票，但至少有些股東會(huì)這樣做。即便Snap存在大量增發(fā)股票的預(yù)期，這一現(xiàn)實(shí)也會(huì)打壓股價(jià)。這就給市場(chǎng)提出了一個(gè)問題——Snap股票的合理價(jià)格區(qū)間是多少？
根據(jù)我們對(duì)Snap的潛在廣告收入的估計(jì)，Snap的股價(jià)可能太過昂貴了，甚至對(duì)于目前的水平而言也是如此。除非它能重振雄風(fēng)，迎來下一波強(qiáng)勁的用戶增長浪潮，否則Snap的業(yè)務(wù)和股價(jià)的發(fā)展軌跡很可能與Twitter類似，不斷走下坡路。
計(jì)算這一數(shù)據(jù)的一種方法是假設(shè)Snap在每個(gè)用戶的平均收入層面可以與Twitter的收入水平相當(dāng)。按照目前的用戶數(shù)量計(jì)算，這一數(shù)字相當(dāng)于每股13美元的估值，比最近股票交易的價(jià)格低了4到5美元。當(dāng)然，Snap用戶的數(shù)量應(yīng)該還會(huì)增長。抵消這一利好因素的是Snap的成本最終可能會(huì)高于Twitter。
Snap正在步推特之后塵嗎？
可以肯定的是，在未來幾年內(nèi)，我們不可能準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)Snap的發(fā)展軌跡。總有一個(gè)偶然的機(jī)會(huì)，使得現(xiàn)在唱衰snap的人大跌眼鏡；Snap也有充分的機(jī)會(huì)成為一個(gè)比現(xiàn)在更受歡迎的全球性、現(xiàn)象級(jí)產(chǎn)品。它最新發(fā)布的硬件產(chǎn)品，包括新版本的眼鏡，也可能在市場(chǎng)上形成潛在的風(fēng)暴。不過，今年Snap的用戶增長速度較為緩慢，以及來自Facebook和Instagram的競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇。這意味著該公司的未來看起來更像是Twitter，而不是Facebook。
換句話說，廣告收入將會(huì)增長一段時(shí)間，即使用戶增長持平——因?yàn)镾nap的廣告銷售業(yè)務(wù)也同時(shí)在增長。在Snap今年5月的第一次財(cái)報(bào)電話會(huì)議上，首席戰(zhàn)略官伊姆·蘭汗開玩笑說，在廣告加載方面，該公司剛剛“觸及了表面”（他指的是在應(yīng)用中出現(xiàn)的廣告數(shù)量）。但在未來的某個(gè)時(shí)刻，Snapchat用戶所看到的廣告數(shù)量必然將達(dá)到飽和，進(jìn)一步的增長將會(huì)讓用戶數(shù)量減少。這就是Twitter現(xiàn)在的處境。在2014年底和2015年初，Twitter的高管們正在討論一個(gè)機(jī)會(huì)，將廣告負(fù)載提升至所有內(nèi)容的5%。到2016年第四季度，Twitter的首席運(yùn)營官安東尼·諾托表示，該公司已經(jīng)下調(diào)了廣告數(shù)量，并一直致力于投放那些高收入的廣告。
在這種情況下，一旦廣告投放數(shù)量達(dá)到峰值，公司增加收入的唯一途徑就是增加用戶數(shù)量或者找到提高廣告價(jià)格的方法。Twitter現(xiàn)在正面臨著這樣的挑戰(zhàn)——它的廣告收入增長最近陷入停滯，股價(jià)增長也開始停滯。
如果Snap遵循Twitter的發(fā)展路線，那么它可能會(huì)獲得多少廣告收入呢？去年，Twitter創(chuàng)造了25億美元的收入，幾乎所有的收入都來自于廣告。這大約是Snap今年預(yù)期收入的三倍。但Snap在用戶數(shù)量上幾乎肯定領(lǐng)先于Twitter，這意味著Snap的潛在廣告收入更高。
Snap擁有約1.66億“日活躍用戶”——它的定義是每天至少打開一次應(yīng)用。Twitter沒有透露這一指標(biāo)的具體數(shù)字，而是透露了其第一季度的月活躍用戶數(shù)為3.28億。不過，根據(jù)Twitter過去的數(shù)據(jù)顯示，Twitter的日月用戶數(shù)量均已經(jīng)有所下降，因此Twitter的日活躍用戶約為1.4億是合理的。
這意味著Twitter上每天每一位活躍用戶帶來的收入為18.06美元。把這個(gè)數(shù)字應(yīng)用到Snap和它現(xiàn)有的DAU（日活躍用戶數(shù)）上，你就能得出30億美元的收入。
Twitter的市值大約是利潤的5倍。那么，根據(jù)Snap的30億美元的預(yù)期營收計(jì)算，該公司的估值為150億美元，合每股13美元。
當(dāng)然，Snap的DAU數(shù)據(jù)并不會(huì)隨著廣告業(yè)務(wù)的增長而保持不變。這意味著Snap需要2.21億美元的資金，以證明其17美元的上市價(jià)格是合理的。這一價(jià)格略低于目前約為17.75美元的水平。如果它保持每年10%的增長率，到2020年就會(huì)達(dá)到這個(gè)水平。考慮到DAU在第一季度同比增長36%，這似乎很容易實(shí)現(xiàn)。但這一增長率較一年前的52%有所下降。考慮到Facebook的Instagram已經(jīng)變得那樣有競(jìng)爭(zhēng)力，我們可以想象，Snap的用戶數(shù)量將在明年停滯不前。
在某種程度上，顯示Snapchat用戶的廣告數(shù)量將達(dá)到飽和，而進(jìn)一步的增長將會(huì)導(dǎo)致用戶流失。
從有利的一面來看，Snap也許能夠?qū)⒚坑脩舻氖杖胨教嵘奖萒witter更高的水平。Snap更想要直接通過像Discover這樣的功能來贏得電視廣告預(yù)算——后者在專業(yè)制作的內(nèi)容旁邊添加全屏幕視頻廣告。全屏幕視頻廣告的收入可能比Twitter的廣告視頻或其他廣告收入更高。由于Snap在美國的用戶比例很高，這應(yīng)該會(huì)吸引不少廣告商。
即便如此，在IPO之后，Snap的股價(jià)已經(jīng)從27美元的高點(diǎn)回落，這并不令人意外。按照目前的價(jià)格，Snap還有進(jìn)一步下跌的空間。
Snap的成本更高
一個(gè)反對(duì)在收入基礎(chǔ)上比較Snap和Twitter的理由是，Snap的利潤率很可能低于Twitter，而不管它的最高收入是什么。這是關(guān)鍵研究分析師Brian Wieser的觀點(diǎn)。“Snap的成本總是會(huì)更高，因?yàn)樗幕A(chǔ)產(chǎn)品是基于視頻的，而視頻的成本總是會(huì)更高。”這是他們的利潤率比同行低的原因之一，”Wieser說。
這在數(shù)字中還不是那么明顯。上個(gè)季度，Snap的每日活躍用戶成本為98美分，主要來自支付給云服務(wù)提供商Google cloud和Amazon Web Services。(我們計(jì)算了每個(gè)日活躍用戶的成本除以DAUs的數(shù)量。)相比之下，Twitter的每日活躍用戶的成本(根據(jù)我們估計(jì)的1.4億美元)在本季度為1.57美元。
但Snap的營收成本正在以比用戶數(shù)量增長更快的速度增長——第一季度營收同比增長了116%，而用戶數(shù)量僅僅增長了36%。盡管其中一些成本增長來自于與ipod相關(guān)的股票支出，但向用戶提供Snapchat的成本增長顯然超過了用戶增長。在其IPO文件中，Snap預(yù)計(jì)隨著用戶參與度的提高，Snap的成本將會(huì)繼續(xù)上升。換句話說，越來越多的人向朋友發(fā)送視頻，或者在Stories或Discover中使用視頻，那么Snap的成本就會(huì)越來越高。Snap的戰(zhàn)略高管們已經(jīng)優(yōu)先考慮增加對(duì)用戶增長的投入。
這意味著即使用戶增長停滯，成本也會(huì)繼續(xù)上升。Snap首席財(cái)務(wù)官德魯沃爾羅在5月份的財(cái)報(bào)電話會(huì)議上表示，與云服務(wù)提供商達(dá)成的新協(xié)議將會(huì)節(jié)省資金，這將抵消“我們因不斷增長的用戶參與而產(chǎn)生的成本增長”。
這是投資者關(guān)注的一個(gè)問題。今年第一季度，Twitter的營收成本以遠(yuǎn)低于11%的速度增長。因此，Snap的每用戶成本最終可能會(huì)超過Twitter。這意味著即使Snap能夠像Twitter那樣承載同等程度的廣告投放，它也可能是一家利潤較低的公司。
Snap可以通過刺激用戶增長或發(fā)展硬件業(yè)務(wù)來證明我們這篇文章的錯(cuò)誤。否則，它的下跌走勢(shì)就會(huì)出現(xiàn)——股價(jià)的走勢(shì)也是如此。
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