投資要點

事件:

中國聯通公布2014年中報業績:公司實現營業收入人民幣1534.6億元,同比增長3.3%,歸屬A 股上市公司凈利潤22.2億元,同比增長25.7%,每股EPS 0.1元。

點評:

受營改增及行業競爭影響,2014上半年收入增速放緩。上半年公司實現收入1534億元,同比增速為3.3%,2014Q2公司收入746億元,同比下降1.66%,環比下降5.3%。造成公司在二季度出現同比環比雙雙下滑的主因是公司自6月1日起實施營改增,原本計入營業收入內的價內稅從中剔除,同時在4G 到來時公司上半年凈增移動用戶1402萬戶,與去年上半年凈增用戶數相比減少883萬戶,在營改增和行業內部競爭的雙雙影響下,上半年公司收入增速有所放緩。

三項費用率總體穩中有升,匯兌損失導致財務費用率大幅增長。2014上半年公司銷售費用率15.5%,相比去年同期增長1.8個百分點,主要原因是為應對4G 來臨,公司加強營銷力度所致。財務費用同比增長83.5%,主要原因是受上半年匯率波動影響,導致公司匯兌損失增加。管理費用率與去年基本持平,總體而言公司對2014上半年的費用控制穩中有升,基本穩定。

規模效應持續顯現,上半年毛利率凈利率仍在提升。近兩年隨著公司收入規模的不斷擴大,成本費用的持續控制,公司的毛利率和凈利率水平不斷提升。2014年上半年公司毛利率為32.86%,同比提升2.7個百分點,凈利率為4.33%,同比提升0.79個百分點。展望下半年,營改增和行業競爭壓力持續,公司下半年面臨較大的收入增長壓力和利潤率提升壓力,下半年公司在3G/4G 用戶獲取和進項稅票的獲取顯得尤為關鍵。

下半年競爭壓力增大,期待公司在電信業混合所有制改革中取得成就。隨著競爭對手中移動4G 手機的日益成熟,下半年公司仍將面臨較為嚴峻的行業內部競爭。但是,在電信行業混合所有制改革的大趨勢下,公司仍面臨轉型和體制改革的重大機遇,期待公司能夠把握機遇,聯手其他行業合作伙伴將自身網絡價值充分發揮,改變市場對于公司作為基礎運營商的長期悲觀預期。

公司是A 股中唯一的全牌照電信運營商,擁有稀缺的電信管道資源,特別是在電信業混合所有制改革的大趨勢下面臨資產重估的機會。但考慮到營改增以及4G 時代行業競爭加劇的影響,我們調低公司14-16年EPS 為0.21元,0.25元,0.3元,維持“增持”評級。

風險提示:行業競爭導致新增用戶受阻、混合所有制改革不達預期