“CDN第一股”藍汛科技的新挑戰：美國集體訴訟

導讀：

平臺轉換有風險，新貴技術需謹慎;

季度考核真要命，本季不知下季事;

預測樂觀后遭罪，信息披露要哪般?

高管總裁突離職，市值縮水超三成;

"無賴"訴棍來搗亂，死纏爛打日方長;

豪情萬丈跨洋去，疲憊飄泊已厭倦?

與其滿眼酸楚淚，不如翹望故鄉云。

歸來吧，那些浪跡華爾街的中概游子們。

禍起CND云的新貴技術?

2010年10月1日，ChinaCache(藍汛公司)登陸納斯達克成功上市，成為我國第一家在海外上市的互聯網內容及應用傳輸服務(“CDN”)提供商。藍汛上市定價為13.9美元，資8600萬美元，1ADS=16普通股;2010年10月1日開盤價便達27.00美元，收盤27.15美元，漲幅達95.3%，創下2007年來企業在美上市當天最大升幅紀錄。然而，2015年所發生的系列事件，卻導致公司面臨美國股東集體訴訟的危機。

2015年，藍汛ChinaCache正式上線了基于高效云計算技術的下一代CDN基礎核心平臺：高效云分發平臺HPCC(High performance cloud cache)。據介紹，HPCC平臺憑借其系統分布式化、業務存儲分離、節點資源池化、內容智能感知等核心功能，使其穩定性、可用性、響應時延方面得到提升，極大的優化了整體運營管理效率，提升交付能力。

2015年8月14日，公告稱其總裁將于2015年8月31日離職。

2015年8月20日，公司公布第二季度業績，收入不及原先的盈利預期，且公司的雙平臺運行存在問題，從而影響了當季度的營業收入;當天公司股票價格縮水超過三成。

2015年8月24日，公司宣布在接下來的12個月之內進行總額不超過6百萬美元的股票回購計劃。這個計劃是在2014年12月18日已經批準的一千萬美元基礎上的增加計劃，該計劃在截止8月24日止仍然還有872萬美元的額度尚未使用(也就是說，過去九個月公司的實際回購金額只有128萬美元)。截止2015年6月30日，公司的現金和現金等價物余額為1.048億美元。

2015年10月9日，股東集體訴訟爆發。

這是今年十月份第一起、也是今年第十一起中概股在美遭遇集體訴訟。接下來，作者同您共同分析和探討這起剛爆發的訴訟案。

一份基于高管言論的股東訴訟狀

原告的訴訟狀并不復雜，基本上是援引藍汛公司在2014年第四季度、2015年第一季度和第二季度的業績公告電話會議上，公司高管的言論作為指控的主要依據：

2015年3月26日，在公司2014年財年第四季度的業績公告電話會議上， 公司總裁、本案個人被告之一張指出：“……HPCC 將會是公司將來業務增長的基礎(foundation)， 我們HPCC 推廣計劃正在執行之中，預計將會在2015年第一季度末全部運行。從我們持續的測試結果來看，和原來的平臺相比較，我們的網絡運營表現提升了超過60%，而且非常明顯是優于行業的其他競爭者。

2015年4月10， 公司向SEC提交了2014年財年的年度報告(20-F)， 其中關于HDCC的風險因素部分有相關如下描述：“……我們期望包括HPCC 在內的計劃，如果完成之后， 將會極大地降低公司未來的運營費用和在設備方面的資本支出，但由于這些技術仍然比較新穎，因此我們對此期望也無法確保……”。

2015年5月18日，公司發布2015年度第一季度的業績公告，其中指出預計2015年度第二季度的營業收入是在人民幣3.92億至4.03億區間;環比增長率為7.8%至10.8%之間;

在該季度業績公告電話會議上，就HPCC 平臺遷移之時，公司CEO指出：“……于第一季度，我們持續致力于改善網絡基礎設施和運營效率。我們的HPCC 平臺遷移工作也已經如期完成。于第一季度，該平臺在運營效率方面有明顯的提升，在所有運營指標方面處于行業領先的地位。我們的HPCC 是整個行業第一個基于云技術的CDN 平臺。……”。

在這個電話會議上， 公司總裁就HPCC 平臺遷移對外作出如下陳述：“……于第一季度，我們在HPCC 平臺遷移工作上取得了進展，我們推廣運用了更加靈活和重復的廣義節點(super node)并成功實現了HPCC 平臺遷移……。所以至第一季度末，我們的流量有超過90%是由HPCC 平臺支持的。……”。

同時，公司CFO 還補充道：“我們HPCC 平臺的遷移完成工作比較我們期待的要好……”。

2015年8月20日，公司公布了2015年度第二季度的業績公告，其中第二季度的收入金額為人民幣3.533億元，同比增長2%;毛利潤金額為0.968億元，同比降低6.8%;公司指出：雖然我們在平臺方面遇到了一些問題，由此影響到最近的收入金額，但我們堅信……”。公司總裁進一步陳述指出，就影響財務數據的平臺方面問題，提供了HPCC 平臺遷移的更多信息：“……原先平臺(老平臺)he HPCC 平臺的并行(coexistence) 產生了一些運營和服務方面的問題，但最大的挑戰是需要同時運營兩個平臺以確保滿足我們客戶帶寬資源的需求。HPCC 其本身是個新技術，正處于試運行期間(breaking-in period)，我們正在進行持續的改善;我們的團隊對HPCC 平臺的熟悉程度也在提高，正在積累了相關經驗，從而再次確保我們公司為行業確立了標準……”。

公司的第二季度業績公告之后，公司股票價格下跌2.92美元，跌幅超過34%;截止8月21日的收盤價格為5.59美元。

據此，原告指控被告隱瞞或者在以下方面存在重大的不實陳述 (1) HPCC 平臺的遷移其實是不成功的; (2) 該平臺遷移工作對公司的財務業績存在重大的負面影響風險; (3) 正是由于平臺遷移的不成功，導致了2015年第二季度營業收入的下滑; (4) 因此，公司的對外陳述存在重大的誤導，而且在相關期間內，這些陳述是缺乏合理依據的。原告指控所有被告違反了1934年證券交易法的10(b)條款和SEC 的10b-5規則，包括公司CEO、CFO 和總裁在內的三位個人被告違反了1934年證券法第20(a)條款的控制人責任條款。2015年10月9日，股東集體訴訟爆發。

本案的訴訟期間是2015年4月11日至2015年8月20日(第二季度業績公告日)

本案可能的博弈焦點

作為典型的證券欺詐集體訴訟，在訴訟是否會被駁回這個關鍵戰役上，原被告的主要博弈通常是圍繞這三個問題進行展開：是否存在重大不實陳述?是否屬于欺詐(故意的、知情的或者輕率的)? 股價縮水的因果關系是否成立?

美國證券集體訴訟并不認可通過事后信息來簡單倒推先前信息披露存在誤導，畢竟前后時間不同，運動是絕對的，靜止是相對的，但仍然可以通過前后披露信息進行比較，從中判斷就同一時間段發生、存在的事件，前后信息是否存在不一致和誤導。

從原告提供信息看(僅限于訴狀內容)，本案中，被告先是對平臺遷移表示樂觀，并告知投資者平臺遷移工作己經完成，其進度超預期，且正面效果明顯;公司還對下個季度收入數據給出增長預期。然而在下個季度業績公告會議上，公司指出平臺運行存在一些問題，由此影響了當季收入金額，且這個問題和新舊兩個平臺同時運行有關，雙平臺運行給公司帶來了挑戰。

就這樣的情況，通常而言，能否推導出原先的信息披露存在重大誤導或遺漏?有幾點可以考慮：

1.平臺遷移是否是個重大信息，是否要披露，企業是否有披露義務?這個問題估計原被告雙方會有不同觀點;當然，對任何信息，如果公司既然己經披露了，則需要披露詳細、具體和充分;

2.新舊雙平臺同時運行的風險是否要披露?公司現有在年報中對新技術風險的一般性提醒是否足以涵蓋這一具體風險?

3.雙平臺運行所產生的問題在第一季度時候是否存在?如果存在，則被告原先披露可能欠妥;目前訴狀并沒有具體提供該信息，所以不必額外推測;但從原告所提供信息看，可以合理推斷出的是，雙平臺同時運行這個情況應該是不僅僅只在第二季度存在;

新舊平臺切換的時候，要進行雙平臺并行，這是必須的也很正常，對公司所面臨的挑戰包括：技術人員的經驗、平臺的復雜難度、客戶的流量需求等等;從訴訟狀提供信息看，雙平臺運行是第一季度就存在的，但雙平臺運行所產生的問題是否于第一季度就存在，這個還無法推測;

同理，即使雙平臺運行在第一季度也確實存在問題，但這個問題可能是公司已經解決了，而且不影響收入，這個也是有可能;還有一種可能，那就是，雙平臺運行在第二季度所產生的問題可能不是第一季度的問題，公司有能力解決第一季度所發生的問題，并不代表也能很好、很快的解決第二季度的問題，或者說第二季度的問題可能是新問題，而且技術難度比第一季度的問題要大，而且還影響到了收入金額，等等;

這樣的各種可能性都會存在的，被告可以從這些角度駁斥原告的指控，從而說服法官公司在第一季度和原先的相關披露并無不妥之處;目前原告所掌握的信息還不充分，訴訟狀的描述也比較簡單;

4.是遷移完畢還是試運行(breaking-in period)? 公司在第一季度業績公告時候，其高管向投資者披露這個新平臺的遷移工作已經完成，而且在進度上是超預期，去效果上也是顯著;但在第二季度其高管又指出，該技術目前是處于試運行階段;這似乎存在前后不一致，到底在第一季度是已經完成遷移?還是在第一季度也是屬于試運行?這個信息點估計也會是原被告雙方博弈的地方;

5.第二季度收入營績不及預期，離預期數據本身偏差是否重大?能否適用安全港條款?業績不及預期這本身并不能證明公司原先披露存在誤導，除非原告能具體指出公司在編制這個業績預測時候是缺乏合理依據的。

6.。被告欺詐要件是否滿足，這需要考慮，該信息是否重大?有披露義務嗎?公司管理層應該知情嗎?信息披露前后公司股票存在重大內幕交易和不當得利嗎?

7.股價下跌的因果關系分析，股價下跌是因為預期業績?還是因為過去信息披露誤導?關鍵在于修正性信息披露是否存在?能否認為一季度及之前關于平臺遷移的信息披露錯了?錯在哪里?能否認為第二季度管理層在業績電話會議上關于平臺遷移的講話，是對第一季度相關信息的修正?如果法官認為這個信息修正存在，那么損失的因果關系在訴訟目前階段就可以得到成立。

當然本案對中概股公司在業績預測信息披露方面還是有借鑒意義的，那就是，任何業績預測信息在發布的的時候，公司自身需要有合理的理由確信這些預測信息是有合理依據的;一方面避免過分樂觀，以免經常業績不及預期，從而失去投資者的信任;另一方面，過分的保守也不利于市值管理。其中的關鍵原則在于公司管理層自身對數據的合理和確信。畢竟股價的波動是一時的，企業的經營是長期的，季度的考核又是如此的連續和密集，因此，任何上市公司創始人和管理層都不應該在季度業績預測上偏離這個原則。

目前集體訴訟案件剛爆發，其下一步走向如何，我們將繼續關注。

低估值中概出路在何方?

就市值來看，如果和在國內上市的同屬于CDN 行業的網宿科技相比較，藍汛科技的市值只有兩億多美元，而網宿科技的市值是超過400億元人民幣(見下圖網宿科技的過去五年股票價格)，前者僅僅是后者的零頭;網宿科技的年度營業收入在人民幣二十億元左右，但是毛利率接近50%，遠高于藍汛科技的毛利率，而且網宿科技的年凈利潤達數億元人民幣，而藍汛科技即使在盈利年度，其利潤金額也不高，況且藍汛科技目前處于虧損狀態。

但是，藍汛科技的行業地位、市場地位和技術能力不可忽視，從公開披露的信息來看，這家公司有如下一些驕人的特征;

-每天給61億的網頁瀏覽提供服務;

-2014年，帶寬規模超過3T;

-全球部署的服務器超過17000臺;

-中國互聯網上最具規模的互聯網內容傳輸服務平臺;占中國市場份額過半;

- 2000年首家獲信產部許可的CDN服務提供商;

-國內外上萬家知名企業提供網絡應用基礎服務;等等。

然而，就是這樣一家中概高科技公司，其在華爾街的估值是如此的悲慘，如今只有兩億美元左右的市值，如果剔除公司目前約一億美元的現金和現金等價物余額，這說明其業務的估值僅在一億美元左右。從公司過去五年的股票價格表現來看，也只有在剛上市之后的短暫期間之內表現良好，而之后大多在發行價格之下。想當年赴美成功上市是何等的豪情萬丈，IPO 當天是股票價格幾乎是翻倍;可如今，即使歸來也只剩下卻空空的行囊。

面對華爾街的低估值，藍汛科技的出路何在?是繼續發憤圖強，在新貴技術支持下，向華爾街透露其實現營業收入的高增長信號和短期內扭虧為盈的商業計劃?或是忽視華爾街的估值壓力，也無動于國內同行業比自身高數十倍的估值誘惑，不忘初衷，繼續潛心經營?或是積極尋求行業整合，或者巨頭的并購?當然，對巨頭而言，并購藍汛或許是個不錯的戰略，而且考慮到該公司目前市值是如此之低，而現金于額又高達億美元，其直接的并購成本或許不高; 藍汛科技是否也在考慮另外一條出路，那就是和眾多其他中概公司一樣，挑選財團進行私有化，以回歸國內或者香港資本市場?

總之，不論藍汛科技是選擇何種出路，只要服務好其現有的客戶，保持其現有的市場占有率，在技術上繼續保持行業的領先地位，那么其自身價值是不可能不會得到體現的。