如今，巨人網(wǎng)絡(luò)面臨的最新問題是，原本與其處于“同一戰(zhàn)線”的金主中，有人改變了主意，要求解除原資產(chǎn)購買協(xié)議，并調(diào)整原有收購方案。這些金主正是巨人網(wǎng)絡(luò)在9月15日最新公告中所稱的“交易對(duì)方”。
距離巨人網(wǎng)絡(luò)首次提出擬收購Playtika的議案已過去大約兩年。巨人網(wǎng)絡(luò)在公告中解釋了金主“變卦”的原因：重大資產(chǎn)重組歷時(shí)較長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生了巨大變化。
這是一場(chǎng)天價(jià)的收購案。為幫助巨人網(wǎng)絡(luò)收購Playtika，參與交易的投資機(jī)構(gòu)借用了超過40億美元的銀行貸款。交易遲遲未獲審批通過，提升了這些投資機(jī)構(gòu)的融資成本：這被認(rèn)為是部分交易對(duì)手“變卦”的潛在原因之一。
另一個(gè)可能的原因則是，巨人網(wǎng)絡(luò)為調(diào)整遲遲未被監(jiān)管認(rèn)可的并購方案，給自己找了一個(gè)“臺(tái)階”。更早前，巨人網(wǎng)絡(luò)于8月11日公告稱，這一資產(chǎn)重組事項(xiàng)被監(jiān)管部門“暫停審核”。彼時(shí)距離證監(jiān)會(huì)通知巨人網(wǎng)絡(luò)擬對(duì)該公司收購Playtika的交易進(jìn)行審核僅一周之后，目前尚不清楚證監(jiān)會(huì)“暫停審核”的原因。
巨人網(wǎng)絡(luò)原計(jì)劃向13家交易對(duì)手非公開發(fā)行股份并支付現(xiàn)金購買Playtika，其中約83.6%的交易對(duì)價(jià)以股份支付，約255億元人民幣;另有約16.4%的對(duì)價(jià)以現(xiàn)金支付，共計(jì)50億元。
就目前進(jìn)展來看，巨人網(wǎng)絡(luò)須得從“等待證監(jiān)會(huì)審核”的階段再退回到“修改重組方案”的階段。這意味著，若要完成將Playtika裝入上市公司的宏偉計(jì)劃，還需等待更長(zhǎng)時(shí)日。
博彩游戲還是 “人工智能”?
史玉柱如此的大手筆，究竟圖的是什么?
此前公告證監(jiān)會(huì)擬審批這一并購交易時(shí)，巨人網(wǎng)絡(luò)于8月初向媒體發(fā)出的一份新聞稿，將實(shí)質(zhì)上要收購的標(biāo)的公司Playtika描述為“一家用人工智能手段去改造游戲的公司”，并稱此次并購將“加強(qiáng)(它)在人工智能領(lǐng)域的全球化布局”。
按照巨人網(wǎng)絡(luò)的說法，Playtika在2018年一季度通過全資子公司DS and DE Lab Ltd.“開展對(duì)人工智能領(lǐng)域的戰(zhàn)略性投資，招募了眾多以色列頂尖的人工智能科研人員”。這也是長(zhǎng)達(dá)580頁的交易文書中唯一一次提及“人工智能”。
沒有其他公開信息說明這家成立于2017年10月的人工智能公司具體從事何種業(yè)務(wù)。
2017年年報(bào)中，巨人網(wǎng)絡(luò)說Playtika“在大數(shù)據(jù)處理、人工智能分析和機(jī)器學(xué)習(xí)等領(lǐng)域擁有領(lǐng)先技術(shù)”。Palytika在官網(wǎng)一篇題為《我們?yōu)楹螌⑷ν度肴斯ぶ悄堋返奈恼轮姓f，它將“通過數(shù)據(jù)和分析來獲得收益”。
Playtika在官網(wǎng)發(fā)表文章，解釋其為何將全力投入人工智能。來源 / Playtika官網(wǎng)
此前，巨人網(wǎng)絡(luò)在2016年10月的公告中，還將這家以色列公司稱為“休閑社交棋牌類網(wǎng)絡(luò)游戲研運(yùn)商”，認(rèn)為并購將“提升自身在全球網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力”。 不到兩年時(shí)間，Playtika的定位似乎有所調(diào)整。
一款名為“Slotomania”的游戲是Playtika的核心產(chǎn)品，貢獻(xiàn)了該公司2015年約一半的收入，3.58億美元。官網(wǎng)顯示，這是一款“賭場(chǎng)老虎機(jī)”游戲。估值機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這款于2011年發(fā)行的游戲?qū)⒃?019年后“穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)”，年流水穩(wěn)定在5.81億美元左右。
其他核心產(chǎn)品包括“WSOP”及“House of Fun”，分別是“以《世界撲克系列賽》為藍(lán)本而制作的棋牌類網(wǎng)絡(luò)游戲”及另一款老虎機(jī)游戲。
有說法認(rèn)為，證監(jiān)會(huì)遲遲未能審批此次并購，是由于Playtika的游戲?qū)傩?ldquo;有些敏感”。
但巨人網(wǎng)絡(luò)否認(rèn)涉賭：由于“游戲玩家不能在游戲中獲得金錢或現(xiàn)實(shí)中的財(cái)物…因此不構(gòu)成賭博”。這一觀點(diǎn)獲得由相關(guān)游戲的主要收入和利潤(rùn)來源地的律所背書。
同時(shí)，巨人網(wǎng)絡(luò)也承諾，未來不會(huì)在中國(guó)境內(nèi)引進(jìn)Playtika的游戲。
“暫停審核”或因評(píng)估機(jī)構(gòu)瑕疵?
巨人網(wǎng)絡(luò)沒有公布此前遭遇“暫停審核”的原因，但有市場(chǎng)人士懷疑，這或許與交易標(biāo)的的評(píng)估價(jià)格是否公允有關(guān)。證監(jiān)會(huì)此前要求交易的評(píng)估機(jī)構(gòu)及財(cái)務(wù)顧問對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)是否受到行政處罰開展核查。
核查結(jié)果顯示，此次交易的評(píng)估機(jī)構(gòu)“中企華”在兩次其他交易的評(píng)估中因“未勤勉盡責(zé)”，未能準(zhǔn)確估計(jì)標(biāo)的價(jià)值而受到處罰。其中，在與Playtika類似的一家網(wǎng)絡(luò)公司交易中，中企華高估標(biāo)的價(jià)值約7.7%。
巨人網(wǎng)絡(luò)并未就此回應(yīng)《棱鏡》的置評(píng)請(qǐng)求。
北京證監(jiān)局在2018年7月19日向巨人網(wǎng)絡(luò)收購Playtika的評(píng)估機(jī)構(gòu)“中企華”下達(dá)行政處罰決定書，中企華在在兩次其他交易的評(píng)估中因“未勤勉盡責(zé)”，未能準(zhǔn)確估計(jì)標(biāo)的價(jià)值。來源 / 證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站
這一交易原本估值超過300億元人民幣，若證監(jiān)會(huì)審批通過，耗時(shí)兩年的并購將得以完成。此前，交易在2016年10月提交證監(jiān)會(huì)后未再披露相關(guān)進(jìn)展。并購專業(yè)人士對(duì)《棱鏡》表示，考慮到當(dāng)時(shí)的監(jiān)管環(huán)境，交易在2016年短期內(nèi)未能獲批“可以理解”。
金杜律師事務(wù)所并購律師熊進(jìn)此前告訴《棱鏡》，當(dāng)下中國(guó)企業(yè)在某些國(guó)家并購遭遇困難，“下一步可能會(huì)考慮加強(qiáng)與以色列的關(guān)系”。若交易本身沒有明顯硬傷，他原本預(yù)測(cè)獲批可能性將增大。
頗為精巧的兩步走交易結(jié)構(gòu)
盡管將Playtika裝入上市公司的進(jìn)程一再延遲，但巨人網(wǎng)絡(luò)為此次收購頗費(fèi)心思，其精巧的交易結(jié)構(gòu)甚至受到了業(yè)界人士贊許。
一直以來，中國(guó)公司收購海外資產(chǎn)的通常做法是，成立項(xiàng)目公司，向財(cái)團(tuán)募資后，再行收購海外資產(chǎn)。作為交易對(duì)價(jià)，出資財(cái)團(tuán)通常持有項(xiàng)目公司的股份。
但限于監(jiān)管要求，作為上市公司的巨人網(wǎng)絡(luò)無法直接出海購買游戲公司Playtika。根據(jù)監(jiān)管規(guī)則，證監(jiān)會(huì)并無權(quán)力審查上市公司的全現(xiàn)金資產(chǎn)收購行為，但對(duì)于以發(fā)行股份作為對(duì)價(jià)的資產(chǎn)收購，須得到證監(jiān)會(huì)審批。
此前，在巨人網(wǎng)絡(luò)2016年底試圖以部分發(fā)行股份的方式購買這一資產(chǎn)時(shí)，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)收緊了對(duì)于網(wǎng)絡(luò)游戲等多類資產(chǎn)的收購審批要求，以降低這些熱門行業(yè)可能存在的資產(chǎn)泡沫。
于是，一個(gè)變通的辦法是，將收購過程分拆兩步：由出資財(cái)團(tuán)的成員各自先行以現(xiàn)金收購標(biāo)的資產(chǎn)后，再由巨人網(wǎng)絡(luò)發(fā)行股份收購前者持有的標(biāo)的股份，完成資產(chǎn)裝入上市公司的過程。
這么做的好處在于，由于標(biāo)的公司Playtika頗為搶手，韓國(guó)及美國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手虎視眈眈，巨人可以暫時(shí)繞開證監(jiān)會(huì)審批，先將其事實(shí)性收購，后續(xù)再考慮裝入上市公司。
在出資財(cái)團(tuán)收購Playtika的過程中，13家財(cái)團(tuán)成員采取的辦法是，先由各自對(duì)應(yīng)的海外實(shí)體，分別現(xiàn)金收購裝入playtika資產(chǎn)的Alpha公司絕大部分股份，再由對(duì)應(yīng)境內(nèi)實(shí)體以不支付對(duì)價(jià)的方式將股份轉(zhuǎn)移至境內(nèi)持有。
財(cái)團(tuán)成員收購股份的操作已經(jīng)獲得難度較低的商務(wù)部及地方發(fā)改委備案。當(dāng)時(shí)，由于并未支付對(duì)價(jià)，因此也不存在外匯兌換的問題。巨人網(wǎng)絡(luò)的財(cái)務(wù)顧問表示，相關(guān)情況對(duì)股權(quán)權(quán)屬及資產(chǎn)重組“不構(gòu)成實(shí)質(zhì)性障礙”。
13家出資財(cái)團(tuán)成員及巨人網(wǎng)絡(luò)香港子公司在Playtika中的持股比例。來源 / 巨人網(wǎng)絡(luò)公告
巨人網(wǎng)絡(luò)收購Playtika的另一個(gè)“精彩”之處，在于其A、B股的區(qū)別。以上財(cái)團(tuán)交易的股份均為A類普通股，份額占比超過99.9%，確保了財(cái)團(tuán)成員的收益權(quán)利。而僅有10股的B類普通股由巨人網(wǎng)絡(luò)的香港子公司持有，份額雖少，卻能決定有關(guān)此次并購及日常管理的事項(xiàng)。
巨人網(wǎng)絡(luò)承諾，若上市公司裝入Playtika資產(chǎn)的交易失敗，將取消B類股設(shè)置。
Playtika裝入上市公司正變得急迫
既然Playtika已經(jīng)被事實(shí)收購，巨人為何堅(jiān)持要將Playtika裝入上市公司?一方面，它要對(duì)出資支持并購交易的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)有所交代;另一方面，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)裝入上市公司對(duì)巨人網(wǎng)絡(luò)有利。
作為盈利主力的《征途》進(jìn)入成熟及衰退期后，巨人網(wǎng)絡(luò)試圖在手游端發(fā)力。2015年10月，巨人網(wǎng)絡(luò)借殼世紀(jì)游輪完成A股上市，鼎盛時(shí)估值一度達(dá)到1700多億元人民幣。而后巨人網(wǎng)絡(luò)股價(jià)一路下行，加之股市整體環(huán)境影響，截至最近一個(gè)交易日，其市值為384億元。
此次并購交易已經(jīng)開展了約兩年，投資機(jī)構(gòu)就等著監(jiān)管批準(zhǔn)，將所持有的Playtika股份置換為上市公司巨人網(wǎng)絡(luò)的股份，一方面獲得溢價(jià)，另一方面獲得流動(dòng)性：可在二級(jí)市場(chǎng)快速變現(xiàn)。
Playtika盈利能力強(qiáng)勁，最新公布的交易文件顯示，Playtika在2017年?duì)I業(yè)收入為77.1億元人民幣，同比增長(zhǎng)約24%;利潤(rùn)約26.3億元人民幣，同比增長(zhǎng)約43%。
以上指標(biāo)甚至比巨人網(wǎng)絡(luò)本身還要亮麗。巨人網(wǎng)絡(luò)2017年?duì)I收收入為29.1億元人民幣，同比增長(zhǎng)約25%;利潤(rùn)約13.4億元人民幣，同比增長(zhǎng)約11%。
基于2017年12月31日補(bǔ)充評(píng)估數(shù)據(jù)，Playtika的靜態(tài)市盈率為25.87倍，而巨人網(wǎng)絡(luò)為29.94倍。若不考慮注入Playtika帶來的利好，僅假設(shè)巨人網(wǎng)絡(luò)市盈率保持不變，Playtika資產(chǎn)注入上市公司仍然有增值空間。
考慮到出資財(cái)團(tuán)的資金成本，此次并購應(yīng)當(dāng)為其預(yù)留足夠的盈利空間。在收購裝入playtika資產(chǎn)的Alpha公司絕大部分股份時(shí)，財(cái)團(tuán)成員指定的境外實(shí)體均有從銀行借用款項(xiàng)。
交易文書披露，應(yīng)付的46億美元增資款中，指定境外實(shí)體的自有款項(xiàng)3.3億美元，其余款項(xiàng)均為借款，其中大部分來自銀行。除約定的固定利率借款外，部分借款的利率為不同期限的LIBOR利率上浮0.85%-1.85%不等。
由于交易長(zhǎng)期未能得到證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，參與出資財(cái)團(tuán)各家投資機(jī)構(gòu)的融資成本將會(huì)上升，這也被認(rèn)為是部分交易對(duì)手要求解除原資產(chǎn)購買協(xié)議，并要求調(diào)整既有收購方案的潛在原因之一。
事實(shí)上，這些出資財(cái)團(tuán)成員頗有來頭，包括股權(quán)投資機(jī)構(gòu)云峰基金、鼎暉投資、弘毅投資，民營(yíng)企業(yè)龍頭泛海等均在其中。Playtika的現(xiàn)有股東中，云峰基金的關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)重慶撥萃持股17.91%，系第一大股東;泛海資本與上海鴻長(zhǎng)系一致行動(dòng)人，分別持有16.3%的股份。
巨人網(wǎng)絡(luò)完成并購Playtika資產(chǎn)前后，持有前者股份數(shù)量及比例的變化。
若按既有方案完成交易，史玉柱控制的巨人投資及騰澎投資仍是巨人網(wǎng)絡(luò)的第一、二大股東，分別持股23.84%及6.63%，不影響其實(shí)際控制地位。交易前，巨人投資及騰澎投資合計(jì)持有巨人網(wǎng)絡(luò)37.53%股份。
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