光伏產業鏈價格持續反彈；扶貧項目貢獻需求增量

事件描述：近期光伏產業鏈價格持續反彈，硅片、電池等環節漲幅明顯。

此外，國家能源局、國務院扶貧辦下達第一批光伏扶貧項目通知，共計下發光伏扶貧項目5.16GW。其中，村級光伏電站(含戶用)共計2.18GW，集中式地面電站2.98GW。

事件評論：供需關系逐步改善，產業鏈價格觸底回升。10月份以來，光伏產業鏈價格明顯企穩回升，尤其是硅片、電池等環節。本周Solarzoom統計的多晶、單晶硅片分別由此前的4、5元/片上漲至4.4、5.5元/片，電池片價格同樣大幅上漲。對此，認為，伴隨行業供需關系逐步改善，后期產業鏈價格將整體維持平穩恢復趨勢：

1)受搶裝后國內需求快速回落、印度市場受天氣原因影響需求釋放緩慢等影響，3季度光伏產業鏈價格快速下跌；

2)搶裝周期影響消退，2016年新項目近期開始逐步啟動，帶動光伏光伏需求恢復。同時，海外逐步進入裝機旺季，整體需求改善明顯；

3)供給層面，新增產能在2-3季度陸續集中釋放，目前已進入平穩期。同時，庫存等對供給端沖擊同樣減弱，供需關系逐步改善，進而帶動產業鏈價格觸底回升。

價格企穩有望帶動產業鏈盈利恢復。盈利方面，前期產業鏈價格的快速下跌導致行業盈利水平較上半年下半年明顯下滑，但目前基本仍維持一定的凈利率水平。按照行業當前硅料成本及非硅成本計算，不考慮庫存影響，預計硅片環節凈利率10%左右，電池組件環節凈利率2%-3%左右。后期伴隨產業鏈價格企穩回升，產業鏈盈利同樣有望逐步恢復。

扶貧項目規模超預期，貢獻未來需求增量。按照光伏行業十三五規劃初稿，我國規劃十三五期間建設15GW光伏扶貧項目，年均裝機規模3GW。本次能源局下發共5.16GW扶貧項目，略超市場預期。疊加今年6月份能源局下發的18.1GW光伏建設規劃，今年能源局已下發光伏指標23.16GW，將支撐后期光伏裝機需求增長。而不管是普通光伏項目，還是扶貧項目，地方政府均通過一定措施督促項目盡快建設，推動國內光伏需求在4季度持續平穩恢復。

產業鏈價格企穩回升，關注板塊預期修復機會。隨著產業鏈價格企穩，行業盈利預期有望得到修復，建議關注由此帶來的板塊投資機會，重點推薦隆基股份、陽光電源、東方日升等制造龍頭，及林洋能源、京運通、曠達科技、中利科技等電站開發企業。

中利科技：電站轉讓延遲影響扭虧，創新業務快速布局

投資要點：

2016上半年虧損0.51億元，同比大幅降低，符合預期；1-9月份預計虧損2.0-1.4億：公司發布2016半年報，報告期內公司實現營業收入48.44億元，同比增長46.09%；凈虧損0.51億元，去年同期凈虧損2.06億元，同比大幅降低。對應EPS為-0.09元。其中2季度實現營業收入22.33億元，同比增長39.23%，環比下降14.45%；凈虧損0.62億元，去年同期凈虧損1.53億元，同比改善，1季度盈利0.11億元，環比大幅降低。2季度對應EPS為-0.11元。公司預計1-9月份虧損2.0-1.4億，去年同期凈虧損2.9億元。

組件銷售帶動收入增長，電站轉讓延遲影響扭虧；盈利能力有所提升：報告期內，公司收入實現快速增長，增幅達46.09%；受中利騰暉130MW光伏電站未按期轉讓影響，上半年業績沒能實現扭虧，但虧損幅度同比大幅收窄。分業務來看：

1)光伏組件和電池，由于海外銷售提速，整體實現收入15.38億元，同比增長135.47%，是業績增長的主要動力；毛利率同比下滑0.34個百分點，整體維持穩定。

2)光伏電站方面，630強裝帶動上半年電站確認提前到來。上半年電站收入8.67億元，同比增長244.19%，測算確認規模在130-150MW。但子公司中利騰暉130MW光伏電站未能在2季度末按期轉讓，影響了整體業績的扭虧，略低于預期；電站開發整體毛利率為31.78%，同比下滑7.58個百分點。公司增發0.69億股收購中利騰暉25.19%股權，從而對其完全控股，將增厚公司業績。

3)通信業務穩定增長，實現收入12.96億元，同比增長19.85%；毛利率上升2.60個百分點至17.81%。

4)其他電纜材料方面，收入10.53億元，同比下降16.56%，毛利率維持在16.96%，略微上漲0.48個百分點。盈利能力方面，綜合毛利率同比上升1.01個百分點至18.94%，主要是毛利率水平更高的光伏業務比重上升；費用控制得當，凈利率上升5.16個百分點至-1.05%，盈利能力有所回升。

期間費用率下降，存貨周轉加快：公司2016H1的銷售、管理、財務費用分別為2.32億元、4.14億元、2.17億元，分別同比增長了24.69%、28.31%、下降了21.14%。期間費用率下降5.84個百分點至17.84%，其中銷售、管理、財務費用率分別較2015H1下降了0.82、1.19、3.83個百分點至4.80%、8.56%、4.49%。公司2016H1預收款項1.82億元，同比增加了0.44億元；同期經營活動現金流為0.50億，同比增加0.02億，主要是銷售商品取得現金增加。存貨為40.83億元，同比增長32%；存貨周轉天數168.93天，同比減少了19天，存貨變現速度加快；應收賬款77.63億元，同比增長49%；應收賬款周轉天數274.77天，同比增加了6.67天。

控股中利電子發力軍工電子；3D打印、互聯網金融等新領域快速布局：公司以現金方式收購了中利電子17.36%股權，公司將持中利電子50.86%股權，從第三季度開始納入合并報表范圍內。公司將通過中利電子和已有的軍工業務資源，協同發展公司內部其他業務，加快軍工業務布局。中立電子去年因軍品調整，4季度才開始放量，今年將迎來高速增長，有望成為公司的新的增長點。此外，公司還積極拓展新業務：1)在鈦金屬3D打印方面，公司已經于2015年12月已經試投產，正在加快產品研發和進入航空航天領域。2)公司于2015年成立蘇南互聯網證券服務公司，力爭2年內取得商業保理、三方基金銷售、保險經紀、眾籌等牌照。3)成立上海網能發展公司，布局手電、區域微網等新業務。4)此外，公司首倡“萬農光伏”，獨創“光伏電站+規模電站”的業務模式，為后續電站開發運營尋找新的突破點。

曠達科技：光伏業務低預期，公司調整經營策略

光伏業務低預期，動態調整經營策略。

上半年，公司的光伏業務收入同比增長47.85%至2.14億元，毛利率同比下降6.93個百分點至67.1%。公司調整了經營策略，不再依賴電站運營單一業務模式，同時與資源企業合作，承攬光伏電站總承包業務。我們認為，在限電與補貼延后等現象客觀存在的背景下，此舉利好光伏業務盈利最大化。我們調低對公司2016年底光伏裝機容量預測至480MW，對應150MW的年新增裝機。

汽車面料業務經營穩健。

汽車面料業務上半年收入同比增長4.4%至6.72億元，毛利率增加0.64個百分點至34.4%。公司積極拓展鐵路與航空座椅面料市場，業務經營總體穩健。

擬試水新能源汽車市場，培育業績增長點。

公司7月1日公告，子公司“曠達電力”已更名為“曠達新能源投資”，并變更經營范圍，包括(但不限于)新增“新能源車輛的出售、租賃及充電樁服務”業務。我們認為，這反映了公司管理層在培育業績增長點方面的考量。

陽光電源：業務發展良好，擬派現轉增股本

光伏類業務維持快速增長，新業務推進順利。

受“6.30搶裝潮”影響，上半年，光伏逆變器收入同比增長46.0%至11.69億元，出貨5.93GW，毛利率同比增加2.83個百分點至34.3%，公司推出業內單機效率最高的1500V逆變器。光伏電站系統集成業務收入同比增長27.5%至11.94億元，毛利率同比減少1.33個百分點至14.9%。上半年共有20座光伏電站并網發電，合計裝機容量達到590.9MW(含持有運營的150MW)，其中安徽省內344.1MW，占58.2%；另有1座光伏電站在建，裝機容量46MW。上半年，公司通過戰略合作、產能建設等方式，在儲能、新能源汽車等新業務領域積極布局，培育業績增長點。

“分布式光儲發電集群靈活并網關鍵技術及示范”專項項目獲批立項。

該項目為公司牽頭承擔、多方聯合開發、產學研相結合的國家重點研發計劃“智能地位技術與裝備”之專項項目，總經費4800萬元，其中中央財政經費1800萬元。該項目實施將有效解決大規模可再生能源的并網消納的技術問題，我們認為，如推進順利，將利好公司鞏固與提升在該領域的競爭力。

東方日升：中報業績高增長，定增過會有助于盈利持續

事件：8月26日，公司發布《2016年半年度報告》，公告指出，營業收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤和歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤分別為31.94億、4.8億和2.79億元，同比97.72%、365.72%和186.61%。

9月1日，公司發布《關于非公開發行股票申請獲得中國證監會創業板發審會審核通過的公告》。

點評：

光伏產業鏈快速擴張，業績成倍增長，積極布局海外市場。電池片和組件方面，公司光伏電池片產能為1200MW、光伏組件產能為2200MW，產能分布于浙江寧波、河南洛陽、內蒙古烏海等生產基地。電池片、組件研發成果顯著，取得多項專利注冊。光伏電站方面，目前，公司在德國、英國、意大利、保加利亞、羅馬尼亞等地區累計投資建成總裝機容量超過100MW的光伏發電項目。國內電站布局方面，公司己在浙江、云南、山東、內蒙、江蘇、新疆、陜西、河南等重點區域地做了必要的布局，并己建立項目子公司。同時，9月1日，公司發布《關于非公開發行股票申請獲得中國證監會創業板發審會審核通過的公告》公告，公司本次非公開發行募集資金總額為不超過32億元投資于光伏發電項目，有助于進一步支撐公司業績的提升。光伏新材料方面，子公司斯威克專注于光伏新材料的研發、生產和銷售，報告期內，已在運營的三個廠區年產能超過1.8億平方米，同時正在籌劃進一步產能的擴張。

光伏產業鏈進一步下移，布局能源互聯網。公司光伏產業鏈進一步向下延伸，積極推進光伏產業鏈各業務多元化發展，通過有效整合內外部資源，積極布局互聯網金融、電站檢測等業務，公司全資公司光合聯萌與日升融資租賃已先后開始運營，其中光合聯萌交易金額、活躍客戶數、客戶認可度等均取得了大幅的突破，努力構建“新能源+金融創新+能源互聯網”商業模式，提升在行業中的盈利能力，我們看好公司的商業模式。

轉型升級意圖明顯，從制造業向制造服務業轉型。公司轉型升級意圖明顯，將自己打造成光伏制造服務業企業，從光伏制造業向制造服務(金融服務)業轉型，這也是“十三五”期間光伏行業的發展趨勢之一。

隆基股份：三季報預增，后續增長有壓力

投資要點：

業績預增330%-350%，符合預期：公司發布前三季度業績預增公告，報告期內歸屬母公司凈利潤10.57-11.06億元，同比增長330%-350%；其中三季度盈利1.96-2.45億元，同比增長52.57%-90.82%，環比下降67.01%-58.74%。公司業績符合預期。

630后行業需求回落、價格快速下跌，公司業績環比大幅下滑：630搶裝結束以后，光伏裝機量快速下降，根據IHS的預測，下降幅度高達80%；受需求急速回落及新增產能釋放帶來的供大于給的影響，光伏產業鏈價格快速下跌，根據Solarzoom的統計，三季度多晶和單晶組件價格分別下降14.86%和17.08%。

受此影響，公司三季度業績同比增速下滑，環比下降67.01%-58.74%，分業務來看：

1)三季度以來，單晶硅片平均價格已從6.7元/片下降至4.9元/片，跌幅達26.9%，測算公司三季度單晶硅片出貨1.1-1.3GW左右，貢獻收入14-18億元。考慮到硅料價格下降34%，跌幅更大，同時非硅成本的持續下降，預計硅片三季度毛利率下降8-10個百分點至18%-20%左右。

2)組件方面，三季度末，單晶組件平均價格已經下降至3.15元/W的水平，三季度跌幅達14.86%，測算公司三季度單晶組件出貨170-230MW，貢獻收入6-7億元。單晶電池端價格三季度下降了34.7%，測算組件端毛利率在22%以上，較上半年略有下降。

四季度光伏需求弱復蘇；明年上半年公司業績有壓力：8月份以來的各地領跑者計劃陸續開始招標建設，同時四季度為光伏行業傳統旺季，預計光伏裝機四季度將迎來弱復蘇。根據Solarzoom最新數據，進入四季度，光伏產業鏈價格已經實現止跌。公司2016年單晶組件執行訂單達3.01GW，訂單充足；同時產能持續擴張，目前硅片、組件產能已提升至7.5GW、5GW。前三季度，公司累計實現組件、硅片銷售約1.1GW、4GW，預計全年出貨將達到2.0GW、5.5GW。考慮到：

1)今年上半年的基數較大，明年上半年新增裝機量有可能會弱于今年上半年；

2)產業鏈價格同比大幅下跌，以及利潤率的下降，明年上半年公司業績將承壓。

再次推出股權激勵計劃，完善內部激勵機制：近期，公司公布第二期限制性股票激勵計劃，擬向公司1371名中層管理人員及核心技術人員授予1890萬股限制性股票，授予價格為7.06元。其中首次授予1512萬股，預留378萬股。激勵計劃方案中規定首次授予的限制性股票將分4期解禁，解禁比例分別為20%、25%、25%、30%，解禁條件分別為：

1)2016-2019年公司收入較2015年增長不低于60%、90%、110%、12%；

2)2016-2019年公司凈利潤較2015年增長不低于75%、90%、105%、120%，對應的凈利潤分別不低于9.1億元、9.89億元、10.67億元、11.45億元，EPS分別為0.46元、0.50元、0.54元、0.58的工作熱情。